知荐 | 2019年轿车和汽车零部件职业深度分析

一、总论

1.1轿车总职业:销量增速势微，途径库存承压，由“增量”转为“存量”

1.1.1乘用车商场:一方面，职业增速放缓，商场趋于饱满。我国轿车职业在阅历高速开展期(2001-2010 年，销量 CAGR 为 24%)和稳步开展期(2011-2017 年，销量 CAGR 为 7%)后，囿于需求端饱满及消费疲软影响，由增量年代步入存量年代， 2018 年同比-3.5%。一起 乘用车商场趋于饱满，SUV(结构占比 42%，自主品牌扎堆投进区)、轿车、MPV、交叉型等车型销量均趋于下降态势。另一方面，经销商库存高企，其库存预警继续位于警戒线(50%) 之上， 且自主品牌库存压力高于合资品牌。

1.1.2乘用车商场格式:估计 2019 年敞开的乘用车置换需求会集在 15 万以 上商场，优势品牌敞开寡头增加年代。自主品牌以中低端品牌(15 万元以下)发家，在30 多年的堆集后以四成市占率站稳脚跟，开始尝试上探深入合资品牌内地(20 万元以上)，但在置换需求下有下滑危险。 优势车企上汽集团 /广汽 集团/吉 利轿车 /长城汽 车/比 亚迪销量增速远高于职业，估计未来头部企业将凭借资金/产品/品牌/途径等多重优势加 速职业洗牌，弱势自主品牌亏本扩展，或并购重组重生，或退出商场。

1.1.3商用车商场:继续低迷，新能源化显着。估计 2018 年客车销量下滑 5%，2019 年相等。且客车新能源浸透率进步，公交新能源趋势显着。

1.1.4方针影响:短期见效不显着，任重道远。榜首，个税革新开释的消费对轿车商场影响有限，无法有用提振轿车消吃力。第二，现阶段若施 行置办税优惠，在轿车进入阶段性饱满，且居民消费水平受经济疲软 及房地产挤压影响下，难以企及 2015 年的效应;一起，影响的需求大 多为透支性需求。第三，国六规范施行将促进经销商加大优惠清理库 存，但一起也存在消费者持币观望国五车型贬值空间，从而短期抑制 销量增加的危险。

1.2、新能源轿车:步入高增加、自主需求驱动年代，重视补助扰动

1.2.1新能源轿车商场:乘用车方面，2018 年新能源乘用车在车市总体低迷的逆势中坚持强势增加，前 11 月同比增加 87%。结构上，A00 级轿车、A 级轿车、A0 级 SUV 成为纯电动支柱车型(80%纯电份额)，插混占有 2~3 成安稳份额;消费区域上，较为会集;厂商上，纯电厂商会集 度进步，插混厂商寡头格式。从趋势上，新能源轿车历经三个阶段— —补助驱动拉动小车型、运营需求发明安稳 A 级车销量、自主需求利 好 A0 级SUV及中高端车型，未来仍是与燃油车竞赛，浸透率不断增 大的进程，而电动车企之间的竞赛首要会集在本钱导向的单车盈余上， 部分优势车型将锋芒毕露。估计新能源轿车仍将维持高速增加，2018 年乘用车全年销量达93万辆，估计 2019 年达 133 万辆，同比增加43%。而商用车方面，首要受补助影响。

1.2.2电动车 2019 年演化:从运营转向自主消费，需求从低端向中端上探。首先，电动车需求拆分为个人消费、租借和网约途径、分时租借三个维度，其中个人消费呈性价比及品牌多元化，首要受车牌和路权、一 线城市续航及二、三线城市性价比拉动;租借和网约途径寻求续航及运营中的极致性价比;分时租借因为重财物制约及用户的廉价短途代步需求，倾向中低端车型。其次，未来首要有 5 个趋势，即限牌限行 城市新能源轿车加快浸透、电动车低端需求向中端上探、自主消费与运营商场或将逐步分离、18 万~30 万元价格区间为合资品牌密布投进 区和特斯拉及蔚来对 30 万以上奢华车型的挑战。

1.2.3新能源轿车方针端:补助方针调整对高续航乘用车影响有限，双积分作用尚未闪现。其一，补助，新能源轿车放量增大补助车型基数，预 计 2018/2019 年国补为 401/461 亿元，同比上升 12%/15%。2018 年 乘用车出售结构已向高续航搬运，部分缓解退坡影响。而网传方案中 商用车单位电量补助下调已被商场反映。其二，双积分，现在受负积分比正积分 1:4 的供求关系影响，交易价格低于 1000 元;未来或许随查核目标严厉化，供求关系上升 1:1.3-1.5，积分价格将有进步。

1.2.4爆款车型:由燃油车推演，怎样的电动车将锋芒毕露?从整体动身， 续航路程 300~450 公里、价格 8~10 万和 13~15 万元两档、外观“合眼缘”、 驱动/ 高压系 统/智 能装备 等归纳 功用强、具几 个区别 于燃油车 体会感亮点的电动车最有或许成为干流消费车型。从单一车型动身， 纯电动优势车型会集度高，将其分为五档——榜首，A00 微型轿车， 价格 4~7 万，主打价格优势。第二，A0 级 SUV，价格 8~12 万，在性 价比优势基础上拓宽外观、装备等 1~2 个亮点。第三，A 级轿车，售 价 12~16 万，以高续航及快充优势从运营车切入。第四，中型车，售 价 18~30 万，空间大，装备亮眼。现在车厂还是以补助为导向，仅少 数车厂布局中型车区间，未来与合资厂竞赛。第五，以蔚来ES8 为代 表的从高端切入的车型，价格高于 30 万。而关于插混，价格高于同级 别燃油车 3~8 万，为未来合资品牌发力点。

1.3、零部件环节:逐步分解，重视新式增量商场及特斯拉工业链

1.3.1 传统汽车零部件承压，汽车零部件板块估值处十年以来的低位。受传 统轿车商场低迷连累，传统汽车零部件企业出货承压。出资逻辑为把 握下游客户+新能源/智能驾驶布局两条出资主线。零部件与优质客户 的绑定和深化协作可以缓解职业下行带来的成绩下滑。此外，技术领 先的公司有望在“三化”革新中进步议价才能，收获中长期的增加。 如华域轿车、精锻科技、福耀玻璃、敏实集团、星宇股份、拓普集团。

1.3.2新能源汽车零部件会集度进步，重视热办理及高压线束职业。新能源 轿车新增子职业供应链为出资要点。下游整车厂产销量进一步进步后， 出于本钱操控，零部件厂商存在毛利率下降危险，但部分企业能以大 批量产销完成的规划优势冲抵。现阶段以热办理、高压零部件为代表 的纯增量商场以及细分范畴的龙头为出资要点，商场格式将在1~2年 内逐步分解，主张重视职业龙头标的，如三花智控、银轮股份、中鼎 股 份 、 中航光电、立 讯精密。

1.3.3 2019 年出资要点:特斯拉工业链。特斯拉将快速推动我国商场，于 2019 年在上海临港将建成部分 Model 3 产线，并打算启用本地采销模 式，可以盘活一大批国内本乡零部件供货商(特别是江浙沪轿车工业 链集群);也将添补国内 25~40 万元电动车价格区间产品线。以现在已 进入特斯拉的 12家一级供货商看，增量 EPS 最大者为旭升股份，未 来将获益于 Model 3 上量利好，一起也存在毛利率下降及特斯拉开发 二供的危险。关于潜在供货商，特斯拉供应链的新进入者能取得纯增 量成绩;此外，进入特斯拉供应链意味着或许得到世界及国内新能源 整车厂认可，带来增量新订单。

1.4、自动驾驶: 自动驾驶在部分范畴的商业形式逐步树立，L2~L3 级自动驾驶奉献标配化需求，L4~L5 级尚待老练，主张重视决策层、芯片和传感器、操控履行等关键子职业。

二、轿车职业整体增速放缓，重视职业内部调整时机

2.1 乘用车:销量增速放缓，估计 2018 年同比-3.5%，终端途径压力加大

终端经销商压力加重，优惠力度加大，自主品牌压力更为显着

2.2 格式:自主品牌头部会集趋势显着，日德系亮眼，韩法系或出局

工业出资新规加快职业会集进程，利好龙头车企。

2.3 客车:商场继续低迷，新能源客车成为增加要点

2.4 方针端:估计个税革新对销量影响不大，国六施行或加大库存压力

置办税率调整对销量影响更为显着，但即便再次出台，估计作用不再显著。

国六规范施行或进步途径压力，部分需求或待2019 年 7 月开释。

三 、 新能源轿车步入高增加、需求驱动年代，重视补助扰动

3.1 新能源轿车:乘用车高歌猛进，商用车现复苏迹象

3.2 电动车 2019 年演化:从运营转向自主消费，需求从低端向中端上探

3.2.1 商场拆分:个人消费、租借和网约途径、分时租借各取所需

电动车需求分为三个维度——个人消费导向、租借和网约途径导向、分时租借导向。各维度干流车型略有差 别——个 人 消费 呈性价 比及品 牌多元 化; 出 租和网 约途径追 求续航 及运营 中的极 致性价比;分时 租借由 于重财物 制 约 及用户 的廉价 短途代 步需求 ，倾向 中低端车 型。 此外，电动车车牌 和路 权优势不 可忽视， 为一线 城市自 主消费 最垂青属 性，同 时也为 运营车 大批 量取得车牌的首要途径。而到 2017 年末，滴滴途径活跃 26 万辆新能源 轿车，比照 2017 年 77.7 万辆的电动车销量，运营车需求不可忽视，斗胆 假定，电动车开展是由运营用途向自主需求延伸的进程。

个人消费导向:车牌和路权、一线城市续航及二、三线城市性价比。

3.2.2 未来演化:需求逐步多元化，中高端竞赛处初期

3.3 方针端:退补对高续航乘用车影响有限，双积分作用尚未闪现

3.3.1 补助退坡驱动下，车型向高续航、大型化开展

新能源轿车放量增大补助车型基数，估计2019 年国补规划同比上升 15%。 2016 年新能源车累计国补 411 亿元(乘用车80 亿/客车 326 亿/专用车 4 亿)，依据咱们的补助拆分测算，估计 2018/2019 年国补为 401/461 亿元， 同比上升 12%/15%。

乘用车:高续航车型影响有限

网传补助方案对高续航车型影响较小。2019 年网传补助方案中续航 200km 以下车型补助将撤销，200~250km 车型退坡 38%，250~300 退坡 29%，300~400km 车型退坡 24%，400~500km 车型退坡 10%，500km 以上车型补助不退坡，高续航车型的销量相对较小。

2018年出售结构已向高续航搬运，部分缓解退坡影响。2017 年续航 200km 以下车型占比 50%，2018 前 11 月比例降至 8%，续航 200~250km 车型占比为 9%，续航 300km 以上车型上升至 55%(vs 2017 年 17%)， 出售结构趋于杰出。

随着高续航车型的浸透率进步，估计 2019 年新能源乘用车国补增加。 2016 年新能源乘用车累计取得补助80亿，补助数量约 19 万辆(占当年新 能源乘用车销量的 55%)，单车补助约4.34万元。依据补助退坡趋势，咱们假定:

1)2017/2018/2019 新能源乘用车补助车型数量占销量的比例分别为 85%/89.5%/89%。

2)2019 年纯电动 乘用车补助方案 依照网传 方案， 不设过 渡期，插电 混动车型补助退坡 20%，规范补助为1.76万元。

3)2017 年各车型销量 选用实践值，2018/2019年终端销量预测分别 为 74/97 万辆，2018/2019 年100≤R<150、150≤R<200、200≤R <250、250≤R<300、300≤R<400、400≤R<500、R≥500 分别 销 售 结 构 占 比 为 1%/6%/9%/22%/23%/26%/2%和 0%/4%/4%/17%/47%/45%/15%。

基于以上假定，咱们估计2017/2018/2019 年新能源乘用车补助分别同比+106%/+48%/+38%，2019 年乘用车补助实践呈增加态势。

商用车:单位电量补助下调已被商场反映

3.3.2 双积分效应暂未闪现，价格未来或将上涨

3.4 爆款车型:由燃油车推演，怎样的电动车将锋芒毕露?

电动车消费现状:各商场维度格式雏形已现，优势车型继续推出。

燃油车消费现状:中低价位 SUV 遭到热捧，自主品牌遭到认可。

燃油车向电动车推演: 为价格、外观、功用、内饰、品牌五个属性的归纳得分，其中价格为先导要素，优势车型为在各价格档位完成其 他四个 属性 的最佳调配。而关于未来趋势，合 资及国外品牌进入及自主品牌上探将添补中高端商场空白，A级 SUV及奢华车竞赛蓄势待发，车型重心由价格优势向功用、质量搬运，电动车车型评价走向多元化。

四、零部件环节逐步分解，重视新式增量商场及特斯拉工业链

4.1 传统汽车零部件承压，估值处于低位

4.2 新能源汽车零部件增量空间大，盈余才能相对较强

比较传统汽车零部件，新能源汽车零部件增量空间更大 ，毛利率更高，其享受更高的估值。1)从职业层面来看， 新能源轿车增加坚持强势给零部件 提供较大增量空间。2)从盈余才能看，新能源汽车零部件面对的技术环境 愈加杂乱，制作工艺要求更高，因而其毛利率高于传统轿车。例如:电动 涡旋压缩机毛利率(约 30%+)高于传统的涡旋及斜盘压缩机(约 20%+)。 3)从估值看，到2018年年末，新能源轿车板块 PE 为 23，新能源轿车 零部件板块PE为 20，高于轿车及汽车零部件整体板块。

新能源轿车新增子职业供应链为出资要点。新能源轿车崛起，全球汽车零部件制作工业洗牌 加重，未来是优势企业不断进步其会集度的进程。一起，下游整车厂产销量进一步进步后，出于本钱操控，零部件厂商存在毛利率下降危险，但部分企业能以大批量产销完成的规划优势 冲抵。现阶段以热办理、高 压零部件 为代表 的纯增量商场以及细分范畴的龙头为出资重 点。咱们认为热办理职业、高压零部件作为边际技术迭代的新增商场，商场格式将在 1~2 年内逐步分解，主张重视职业龙头标的。

4.2.1 热办理:高续航化趋势带动新增量

热办理是新能源轿车工业高速生长的子职业之一。现在电动车单车热办理体系价值 5000 元，商场超 100 亿。

从趋势看，热泵空调是纯电动轿车制热最佳解决方案。在动力电池没有突破性进展的情况下 要保证低能耗制热，热泵空调是为数不多的可行技术， 效能系数比 PTC 加热高出2-3倍，可以有用延长 20%以上的续航路程。

热办理职业前三季度成绩均匀增加 15%，生长前景可期。受传统轿车销量欠安及未来出售预 期承压连累，前三季 度热办理相关企业成绩均匀增幅在 15%。现阶段来看，国外整车厂热办理体系延续与一级供货商协作的趋势，一般交由供货商外 购散件，而自身 做规划拼装。而未来液冷体系随浸透率、总量进步，将进一 步向途径化趋 势开展，整车厂 将与一级供货商加深协作或完全搬运到供货商。热 办理是 完全新生的纯增 量商场，主张 重视具有热办理整车 体系或子体系配套才能的供货商，以及关键零部件配套才能的供货商，如三花智控、银轮股份、中鼎股份。

4.2.2 高压零部件: 100 亿高压线束商场值得重视

高压线束是新能源轿车高速生长的子职业之一。轿车线束商场规划已达千亿。传统轿车线束 开展较为老练，与整车厂绑定严密，归于劳动密布型工业，乘用车线束单车价值在 2500 - 4500 元。而新能源车线束体系单车价值 5000 元，高压线束价值 2500 元，商场超100亿。

从现状来看:

从长期趋势来看:

4.3 特斯拉工业链:特斯拉上海工厂将改动什么?

特斯拉已来。7 月 10 日，特斯拉(Tesla)与上海临港管委会、临港集团一起签署纯电动车项目出资协议，规划年产 50 万辆整车的超级工厂—— Gigafactory 3 落地，具研制、制作、出售功用。特斯拉成为首家独资入华 车企。特斯拉将快速推动我国商场，于 2019 年将建成部分 Model 3 产线， 并打算启 用本地采 销形式 ，但也 存在在 加州完成 车身、 底盘、 电池， 在中 国进行总装的或许性。以上海项目环评发表的 25 万辆整车目标来看，将盘 活一大批国内本乡零部件供货商;也将添补国内 25~40 万元电动车价格区 间产品线，蚕食部分国内电动车企份额。

4.3.1 关于上海:带动当地经济，利好长三角轿车工业链集群

特斯拉国产化对供货商的成绩增量奉献? 上海工厂或许开始以拼装业务呈现——即从弗里蒙特运输车身，从Gigafactory 运输电池 pack 和动力总成，在我国拼装。

自动驾驶年代降临。关于智能驾驶有两点值得肯定，一是自动驾驶改动轿车工业格式和出行方法。比较与传统的轿车职业，电动车在体系操控与履行层面更适合自动驾驶，而自动驾驶与车联网、共享化结合的趋势，可以有用的预防交通事故、一起削减拥堵、进步路途的通行功率， 使其包容不断上升的通流量。全球近 20 万亿的轿车工业将面对史无前例的革新，职业更迭催生巨大出资时机，估计我国 2030 年自动驾驶轿车会占有整体出行 路程40%以上;现在在 ADAS 基础上，L2~L3 级自动驾驶奉献标配化需求，为现在首要的出资时机;L4~L5 级尚待老练化。二是自动驾驶在部分范畴 的 商业模 式逐步 树立。职业开展沿着基础理论、传感器、芯片和解决方案逐步传导，开展关键点会集于降本、优化及数据堆集。

自动驾驶工业链出资逻辑:自动驾驶在部分范畴的商业形式逐步树立，L2~L3级自动驾驶奉献标配化需求，L4~L5 级尚待老练，主张重视决策层、芯片和传感器、操控履行等关键子职业。